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亏损、研发、市场份额，问止中医还差多少火候

作者｜铑财研究院 乔治

deepseek全球走红，再次显示了AI技术的改造力量和诱人前景。聚焦传统中医业，会以此点石成金吗？‍

结合AI技术，可以通过视频、电话以及上传舌相等方式完成就诊，高质高效的医疗资源将惠及更多患者。问止中医就专注于此项业务，其成立于2018年，2025年1月9日向港交所递表，冲击“中医AI第一股”，是中国内地最大的人工智能赋能的中医医疗服务提供商。

“我们的使命：科技创新中医，疗效第一使命。”“我们的愿景：通过中医攻克绝症、重症及疑难症。”招股书开篇两句话，勾勒出靓丽的价值远景，但能否拔得头筹、如愿第一股，还需实力底色说话。

不足三年亏超4亿，流动负债净额4.81亿

招股书显示，问止中医主营业务包括中医医疗服务、中医生活产品和中医大脑订阅服务三大类。其中，中医医疗服务是绝对比重。2022年至2024年前三季（以下简称报告期内）营收占比均在80%以上；截至2024年前三季占比仍高达89.4%，另外两项业务仅6.0%和4.6%，需警惕单一集中依赖隐忧。

据招股书，2022年至2024年前三季，问止中医营收分别为0.62亿元、1.89亿元、1.73亿元。同期就诊人数为6.16万人次、17.92万人次、16.42万人次，每名患者平均消费额由817.9元提升至943.5元，均呈可喜持增。

考量在于，中医医疗服务毛利率较低，以2024年前三季为例为59.4%，低于后两者的62.5%、84.3%，也低于同期企业总体60.7%的毛利率。要知道，即便贵为龙头，问止中医仍深陷亏损泥潭，2022年至2024年前三季合计亏额约4.06亿元。

追其原因，公司药品成本和雇员福利开支较高。以2023年为例，医药及其他产品成本为3904万元，占销售成本达51.3%；雇员福利开支2438.2万元，占比32.1%，主要指支付予医师、药剂师及其他医疗员工的薪金、花红、社会保险及其他福利。

同时随着业务拓展，还有较高的营销开支。报告期内分别约为870万元、2510万元和1850万元，占同期总收入的14%、13.3%和10.7%。其中，促销、品牌推广及营销开支是大头，占销售开支总额比在90%左右。

招股书称，鉴于激烈的市场竞争，公司旨在通过品牌推广活动及提高治疗效果，来扩大客户群并增强公司品牌形象。

话虽如此，现金流压力不可不查，截至2024年前三季度，问止中医经营净现金仅为0.49亿元。流动负债净额则达4.81亿元。账上敞口难掩缺钱局面，截至2024年9月30日，公司持有现金及现金等价物仅为9687.3万元。

据蓝鲸财经，问止中医成立当年获得两笔融资，共171.8万美元。成立至今共完成5轮融资，融资总额约2171.8万美元，投资人包括蓝驰创投、真格基金等机构。最近一笔融资是2024年11月，融资额1200万美元。

行业分析师王彦博认为，持续亏损、现金流紧绷、费用支出高企，此次IPO，问止中医有箭在玄上的紧迫感，但靠融资续命不是长远之计，烧钱不可怕，怕的是烧不出核心竞争力、盈利能力，如何消解是一道灵魂考题。

研发投入VS发展后劲，线下亟待加劲

深入公司的中医医疗服务，蛀牙涉及癌重症、疑难症及全科三个领域。通过打造“中医大脑”平台，让企业增强了特色AI赋能力。其是一个中医人工智能辅助诊疗系统，能帮助医师的诊疗开方更加准确、个性化。截至2024年9月30日，该系统已积累超过亿级参数、超1万首方剂，涵盖3000多类病症。

对于这款自主开发系统公司寄予厚望，招股书中着重强调了AI属性，称中医AI基于人工智能赋能的方法令医师能进行深入且全面咨询，最大限度减少对其个人知识及经验的依赖。

众所周知，AI赛道强迭代、重创新，既然主要方向给了“AI赋能中医”，就需持续夯实技术优势。考量在于，相比上述费用，公司研发投入却有些吝啬，以2024年前三季为例，研发开支虽同比增长15.9%，体量却仅有840万元，占相关期间收益的4.9%

2022年、2023年，研发开支分别为540万元、900万元，占相关期间收益的8.7%、4.8%。不禁疑问，靠啥维持先发优势、核心竞争力，发展后劲够足吗？

2021年，公司取得互联网医疗牌照，开始从事线上诊断服务。截至2024年9月30日，中医医疗服务所触及的客户范围已扩至全国339个城市。线上集中度随之越来越高，报告期内在线问诊及处方服务的业务比重约达93.8%、92.5%、89.4%。

细观线上，主打一站式服务，涵盖预诊准备、人工智能辅助临床问诊、中医处方、开药及煎药服务等。以煎药服务为例，多数客户会选择直接从公司的煎药中心取药。

但这不代表无懈可击。据界面新闻，一名曾经在问止中医就医的肾结石患者表示：“自己已经吃了几个月的药了，前后花了六七千块钱，目前还没有任何迹象。”一位不愿具名的前员工透露，问止中医对医师有绩效要求，且对出诊率、复诊率均有要求。数据成色有多足需打一个问号。

2022年至2024年1-9月，问止中医的患者复诊率分别为61.2%、69.1%、71.6%。高于灼识咨询数据显示的30.0%至40.0%的行业平均水平。

据招股书，与煎药中心相关的投诉涉及中药煎煮渗漏、草药质量恶化、药物中存在异物以及物流问题，如错发或漏发等方面。

当然，公司也在日拱一卒、有调整意向。招股书称，问止中医已建立广泛的中医医疗服务网络，并整合线上线下服务渠道，两者相辅相成。且此次IPO，拟扩大线上线下中医医疗服务网络及拓展应用场景范围。

也必须加劲儿了。2019年开办首家线下实体诊所，目前线下发展仍相对迟滞。截至2025年1月1日，问止中医在深圳、广州、厦门等地运营8家线下实体诊所，并在深圳、成都及济南运营3家煎药中心。

2022年、2023年及2024年前三季，公司线下诊所分别占比6.2%、7.5%、10.5%，虽持续增加可较线上大头仍显体量羸弱。

1.5%市场份额、行业山丘待越，AI融合仍有长路漫漫

上升到行业视角，志在问鼎“第一股”的问止中医虽有先发优势，经营环境却一点不轻松。

招股书显示，截至2023年12月31日，中国内地约有1.26万家人工智能赋能的中医医疗服务提供商。包括公立及私立中医医院、中医门诊部、中医诊所及其他中医医疗服务提供商。多数服务提供者仍处采用中医人工智能辅助诊疗系统的早期阶段，系统应用相对有限。

目前，问止中医国内市占率最大，是国内最大的AI中医服务商，但限于行业高度分散的特点，整体市场份额并不算高。以2023年为例占比仅1.5%，行业前5的合计份额也不过5.4%。这意味着，市场仍处在诸侯争霸，你我皆黑马节点，即便贵为龙头也无多少躺平可能。

另一厢，技术高速迭代、叠加用户习惯、市场痛点，已有优势底座也不算稳。据华夏时报，科技部国家科技专家库专家周迪表示，尽管AI在许多领域已取得显著的进步，可在中医领域由于独特的理论体系和诊断方法，未来“AI辅助中医治疗”这一模式还需进一步解决准确性和可靠性，以及用户信任等问题。

“AI幻觉是目前AI系统尚无法攻克的一个难题，而中医这方面的数据量还不够大，对于AI精准训练造成了一定困难。此外，尽管AI在医疗领域的应用正在逐渐普及，但患者信任度仍然较低，他们更可能愿意选择传统的、基于经验的望闻问切中医治疗方式。”周迪说。

灼识咨询报告显示，除了发展整合的潜力巨大，中医医疗服务业在供需两端均存痛点。

供给端方面，中医医疗服务极度依赖稀缺的医术精湛且经验丰富的中医师。2023年，国内仅约70万名持牌中医师，高级中医师占比则不到5%，不足满足巨大需求。此外，中医师薪酬在成本中占比普遍较高。

需求端方面，患者普遍地理位置分散，对中医益处认识也有限。中医医疗服务提供商往往面临高客户获取成本、低治疗依从性的问题。基于种种挑战，中医医疗服务提供商难以实现显著的增长及扩张。

可见，真正做好这门生意并不容易，问止中医的AI融合之路仍需跨越种种山丘。个中漫漫长路考验耐力、韧性、实力、初心。

刚刚过去的2024年底，港股上市公司江山控股旗下中医AI公司鹰之眼通知员工“全员解散”。

聚焦问止中医，2018年成立以来，联合创始人张南雄已进行过两次股份减持。据瑞财经穿透招股书发现，张南雄于2019 年 4 月及 2022 年 1 月进行两次减持。据问止中医披露称，2019年4月减持时，张南雄便决定停止参与问止中医业务，专注其他个人事务。2022年8月起，其开始担任水星生医的执行董事兼首席营销官，该公司主要从事医药开发。

急迫性与必要性

好在，公司发展方向没有错。得益于往期执着探索，已塑造了一定的先发优势、竞争特色力，成为IPO冲关的一大底气。

据招股书披露，筹资后一个重要动作是将线上中医社区精一书院推广至海外。据灼识咨询报告，通过分享古今中医典籍及原创中医内容等，该书院吸引了广大中医从业者及爱好者。截至2024年9月30日，其是全球累计注册社区成员人数最多的中医社区，已累计拥有超22万名注册社区成员。

同时，还拟扩大线上线下中医医疗服务网络及拓展应用场景范围、加强供应链能力、将业务拓展至海外市场、补充公司营运资金等。

讲好老故事讲出新故事，要做的事情着实不少，透出了更大更强的必要性，也折射了大浪淘沙的急迫性。奔跑之前先夯底盘，问止中医还差多少火候呢？

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